2018年當(dāng)?shù)闷稹爱惡鯇こ！?，這一年，從“去杠桿”到“穩(wěn)杠桿”，金融業(yè)跌宕起伏，這期間，我們看到了很多風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，從債市、股市到信貸市場，乃至新金融業(yè)態(tài)。投資者、民企、金融機(jī)構(gòu)，乃至決策機(jī)構(gòu)，等等，多方陷入困境。我們也看到了困境之后，政策在爭議中的快速調(diào)整與各種約束條件下的“相機(jī)抉擇”。

2018年已經(jīng)接近尾聲，2019已經(jīng)向我們走來。這個(gè)時(shí)點(diǎn)再來回顧這一年，整個(gè)中國金融體系可謂風(fēng)云變幻，跌宕起伏。

　　金融監(jiān)管體系方面，五年一次的全國金融工作會(huì)議后，進(jìn)行了大刀闊斧的改革。國務(wù)院層面成立了金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)，部委層面按照國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革方案，銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)合并，組建“中國銀保監(jiān)會(huì)”，金融監(jiān)管架構(gòu)由原來的“一行三會(huì)”調(diào)整為“一委一行兩會(huì)”的格局。在地方層面，監(jiān)管力量擴(kuò)充，各地金融辦監(jiān)管職權(quán)落到實(shí)處，紛紛升格為金融局。上半年，在監(jiān)管架構(gòu)改革的過程中，經(jīng)濟(jì)去杠桿、金融嚴(yán)監(jiān)管等工作穩(wěn)步推進(jìn)。

　　但行至年中，“去杠桿”疊加中美貿(mào)易摩擦加劇，給中國宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場造成了較大負(fù)面影響，股市、債市、匯率等大幅波動(dòng)。國內(nèi)方面，民企融資困境凸顯；部分中小銀行不良貸款快速攀升；債券違約總額超過歷年總和；資本市場上大量股票質(zhì)押爆倉；以P2P為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融“一地雞毛”。

　　在各種風(fēng)險(xiǎn)逐步水落石出的嚴(yán)峻形勢下，宏觀政策出現(xiàn)了一定的轉(zhuǎn)向。經(jīng)濟(jì)去杠桿力度減弱，貨幣政策由年初的“穩(wěn)健中性，管住貨幣供給總閘門”轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙删o適度，保持流動(dòng)性合理充?！?。

　　嚴(yán)監(jiān)管政策也逐步松綁，更加注重政策的力度和節(jié)奏。通過對銀保監(jiān)會(huì)一年以來出臺(tái)的政策梳理也不難發(fā)現(xiàn)，上半年政策出臺(tái)更為密集，且多為規(guī)范銀行保險(xiǎn)業(yè)金融機(jī)構(gòu)違規(guī)性質(zhì)的。而進(jìn)入三季度以來，政策出臺(tái)的頻率降低，內(nèi)容多為業(yè)務(wù)的許可和試點(diǎn)。

　　由于形勢和政策突然轉(zhuǎn)向，加上宏觀經(jīng)濟(jì)下滑壓力大，不少金融機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人均表示，貸款和投資投向陷入迷茫。有銀行高管向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“今天總體資金面和信貸額度都是偏寬松的，為何會(huì)出現(xiàn)信用傳導(dǎo)不暢，民企等融資困難，主要是風(fēng)險(xiǎn)太高，銀行很難找到符合風(fēng)險(xiǎn)偏好又收益尚可的資產(chǎn)?！?/span>

　　展望2019年，經(jīng)濟(jì)金融形勢仍不容樂觀。有預(yù)計(jì)，銀行不良貸款特別是部分中小銀行風(fēng)險(xiǎn)暴露會(huì)更充分，債券違約狀況與今年持平或者略好，部分優(yōu)質(zhì)民企融資狀況改善，但總體仍困難。財(cái)政政策料將更加積極作為，不過減稅力度加大后，空間有限。貨幣政策進(jìn)一步放松，傳導(dǎo)方面略有改善。監(jiān)管架構(gòu)穩(wěn)定后，預(yù)計(jì)更加注重前期政策的落地，總體嚴(yán)監(jiān)管不會(huì)再加碼。地方政府債務(wù)化解將更加市場化，房地產(chǎn)限購限貸部分地區(qū)會(huì)出現(xiàn)松動(dòng)，今年年末已有幾個(gè)地級市進(jìn)行了試探。

監(jiān)管架構(gòu)大調(diào)整

　　每5年一屆的全國金融工作會(huì)議，總要對金融體系的下一步作出頂層設(shè)計(jì)，2017年7月14-15日，在北京召開的第五次全國金融工作會(huì)議也不例外。

　　這次會(huì)議對金融風(fēng)險(xiǎn)已有較為科學(xué)的預(yù)判，并提出“金融安全是國家安全的重要組成部分”，將金融安全上升到前所未有的高度。為加強(qiáng)金融監(jiān)管部門之間的協(xié)調(diào)，會(huì)上還提出要設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)（簡稱金穩(wěn)委）。

2017年12月末中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，對總體經(jīng)濟(jì)形勢判斷較為樂觀。貨幣政策方面，提出“穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長?！?/span>

　　進(jìn)入2018年3月份，國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革方案落地，金融監(jiān)管體系方面，保留證監(jiān)會(huì)，銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)職責(zé)整合，組建“中國銀保監(jiān)會(huì)”，中央金融監(jiān)管架構(gòu)由原來“一行三會(huì)”變?yōu)椤耙晃恍袃蓵?huì)”。

　　隨著金融業(yè)態(tài)的豐富，此前的分業(yè)監(jiān)管模式飽受詬病。例如，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，導(dǎo)致監(jiān)管套利；監(jiān)管缺乏穿透性，“鐵路警察，各管一段”，對用債務(wù)資金做股權(quán)投資等高風(fēng)險(xiǎn)行為難以抑制；一些金融業(yè)態(tài)處于監(jiān)管盲區(qū)，沒有人管，出了事才被迫補(bǔ)救；監(jiān)管部門之間信息溝通不暢，使重要決策缺乏依據(jù)；部分監(jiān)管職能重疊，導(dǎo)致沖突、扯皮和政策信號(hào)不一等。

3月13日上午，國務(wù)委員王勇就機(jī)構(gòu)改革方案作說明時(shí)表示，兩會(huì)合并的目的是“解決現(xiàn)行體制存在的監(jiān)管職責(zé)不清晰、交叉監(jiān)管和監(jiān)管空白等問題，強(qiáng)化綜合監(jiān)管，優(yōu)化監(jiān)管資源配置，更好統(tǒng)籌系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管”。

　　本次改革的重頭戲就是銀保監(jiān)的合并。改革的大幕開啟后，北京市西城區(qū)的金融街(6.440, 0.00,0.00%)將不再區(qū)分“15號(hào)”和“甲15號(hào)”，坐落于此的鑫茂大廈南北樓也即將打通。金融街15號(hào)鑫茂大廈，其北樓正是保監(jiān)會(huì)辦公地點(diǎn)，而緊挨著的南樓就是銀監(jiān)會(huì)辦公樓。當(dāng)時(shí)還有金融機(jī)構(gòu)人士調(diào)侃，“當(dāng)初建樓時(shí)就很有預(yù)見性”。這也是2003年，銀監(jiān)會(huì)成立，金融分業(yè)監(jiān)管架構(gòu)確立以來的首次大變革。

2018年8月23日，銀保監(jiān)會(huì)內(nèi)部下發(fā)的“三定”方案被媒體爆出。銀保監(jiān)會(huì)的部門最終合并為26個(gè)職能部門和一個(gè)機(jī)關(guān)黨委。原銀監(jiān)會(huì)和原保監(jiān)會(huì)的部門中，既有撤銷，也有合并和新設(shè)，負(fù)責(zé)銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)監(jiān)管和功能監(jiān)管的部門，則大多數(shù)得到保留，同時(shí)新設(shè)重大風(fēng)險(xiǎn)與案件處置辦/局和股權(quán)與公司治理部。

　　銀保監(jiān)會(huì)內(nèi)設(shè)部門及負(fù)責(zé)人確定后，派出機(jī)構(gòu)的改革也加推進(jìn)。2018年10月18日銀保監(jiān)會(huì)宣布36個(gè)銀保監(jiān)局籌備組的負(fù)責(zé)人名單，分支機(jī)構(gòu)的籌備快速推進(jìn)。兩個(gè)月后的12月17日上午10點(diǎn)，銀保監(jiān)會(huì)下轄的36個(gè)省銀保監(jiān)局統(tǒng)一掛牌，年末的幾天，各分局也陸續(xù)掛牌。至此，銀保監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)合并任務(wù)基本完成。

　　另一項(xiàng)重要的改革就是地方金融系統(tǒng)。10月以來，各地開始緊鑼密鼓地掛牌成立地方金融監(jiān)督管理局，并加掛地方金融辦牌子，這一變化意味著金融局監(jiān)管職能落到實(shí)處， “7+4”類機(jī)構(gòu)被劃歸金融局監(jiān)管，具體包括小貸公司、擔(dān)保公司、區(qū)域性股權(quán)市場、典當(dāng)行、融資租賃公司、商業(yè)保理公司、地方資產(chǎn)管理公司等，由中央監(jiān)管部門制定規(guī)則，地方金融監(jiān)管部門實(shí)施監(jiān)管。對“投資公司、開展信用互助的農(nóng)民專業(yè)合作社、社會(huì)眾籌機(jī)構(gòu)、地方各類交易場所”這四類機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化地方金融監(jiān)管，提高準(zhǔn)入門檻，嚴(yán)格限定經(jīng)營范圍。

　去杠桿與民企沖擊波

　　在金融監(jiān)管架構(gòu)改革的同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)“去杠桿”也銜枚疾進(jìn)。

　　央行報(bào)告也承認(rèn)，高杠桿是宏觀金融脆弱性的總根源，在實(shí)體部門體現(xiàn)為過度負(fù)債，在金融領(lǐng)域體現(xiàn)為信用過快擴(kuò)張。截至2017年末，中國宏觀杠桿率為248.9%。中國宏觀杠桿率高主要體現(xiàn)在非金融企業(yè)部門，非金融企業(yè)中，又以國企杠桿率最高。

2015年中央提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革推行以來，也曾數(shù)次提出要降低杠桿率。在防范不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的攻堅(jiān)戰(zhàn)中，去杠桿也是題中之意。政策的初衷是要盡快把地方政府和企業(yè)特別是國有企業(yè)的杠桿率降下來。

　　不過實(shí)際操作中，最先倒下的是民企。

　　國研中心副主任王一鳴近日在解讀中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議時(shí)也表示，在去杠桿方面，由于采取的政策力度比較大，短期形成了政策的疊加效應(yīng)，對金融市場形成了一定沖擊，特別是規(guī)范表外業(yè)務(wù)和非標(biāo)產(chǎn)品，造成民企短期融資難。

4月27日，央行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外匯局聯(lián)合出臺(tái)業(yè)內(nèi)關(guān)注已久的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（業(yè)內(nèi)簡稱“資管新規(guī)”），統(tǒng)一了監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，消除了套利的空間，要求資管產(chǎn)品不得層層嵌套等。

　　民營企業(yè)非標(biāo)融資有一定影響，而在債券市場，也因?yàn)檫`約增加等因素，發(fā)債陷入冰封。資本市場也因持續(xù)的波動(dòng)，大股東股票質(zhì)押出現(xiàn)爆倉。

　　一時(shí)間，民企陷入前所未有的困境。

　　一家企業(yè)資產(chǎn)超過千億的民營企業(yè)家李先生曾在今年8月接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)表示，“創(chuàng)業(yè)15年以來，對我來說，最痛苦的就是現(xiàn)在：銀行抽貸款、債券發(fā)不出來、地方政府愛莫能助，現(xiàn)在公司上下都在全力籌資。”

　　今年上半年，由于資金面緊張疊加民企違約潮，民企發(fā)債遭遇寒冬。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年5月民企凈融資額為-131.12億元；6月凈融資額僅微增188.47億元，較去年的576.00億元大幅減少；7月民企凈融資額又轉(zhuǎn)為負(fù)值，為-205.66億元。

　　已經(jīng)發(fā)生多只債券違約的永泰能源(1.340, -0.06, -4.29%)實(shí)際控制人王廣西也曾向記者透露，受去杠桿等宏觀因素的影響，民企發(fā)債遇到一定困難，且銀行抽貸也很嚴(yán)重。從2017年12月以來，該公司被銀行抽貸超過80億?！坝械你y行什么手續(xù)都簽好了，還了就沒有了”。

　　風(fēng)險(xiǎn)“水落石出”

　　除了民企融資困境帶來風(fēng)險(xiǎn)，作為防控金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)的第一年，2018年注定是不平靜的一年。

　　央行的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告》中也表示，中國經(jīng)濟(jì)金融體系中多年累積的周期性、體制機(jī)制性矛盾和風(fēng)險(xiǎn)正在水落石出，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中結(jié)構(gòu)性矛盾仍較突出。調(diào)整體制機(jī)制性因素需要一個(gè)過程，化解潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱患需要付出一定成本，任務(wù)依然艱巨。

　　說到金融風(fēng)險(xiǎn)，大家最常說的是出其不意的“黑天鵝”和熟視無睹的“灰犀牛”。如果說中美貿(mào)易摩擦帶來的不確定性是“黑天鵝”的話，信用風(fēng)險(xiǎn)的集中暴露才是我們更應(yīng)重視的“灰犀?！薄?/span>

　　某信托公司風(fēng)控總監(jiān)曾在21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道近期舉辦的一次閉門交流中表示，“臨近2018年底的時(shí)候，我們回顧了一下，今年感覺是黑天鵝滿天飛，灰犀牛到處跑。我們做風(fēng)控的感覺是非常痛苦的”。

3月23日，特朗普簽署總統(tǒng)備忘錄，將對中國部分進(jìn)口商品加稅。2018年6月15日，美國政府發(fā)布了加征關(guān)稅的商品清單，將對從中國進(jìn)口的約500億美元商品加征25%的關(guān)稅。中國同時(shí)宣布同樣的方式進(jìn)行報(bào)復(fù)。

　　經(jīng)歷一個(gè)周末后，中國股市迅速反應(yīng)。6月19日，滬指跌破3000點(diǎn)，下挫3.78%。創(chuàng)業(yè)板指則創(chuàng)下2015年股市異常波動(dòng)以來的最低點(diǎn)——1547點(diǎn)，跌幅達(dá)到5.76%。當(dāng)天再度出現(xiàn)“千股跌?！鼻樾?。

　　伴隨著中美貿(mào)易談判的進(jìn)展，A股也一直陰郁。十一長假后，A 股市場快速下跌，甚至跌破2500點(diǎn)大關(guān)，罕見地出現(xiàn)了四大金融高官集體喊話的狀況。10月19日盤前，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清、證監(jiān)會(huì)主席劉士余、人民銀行行長易綱表態(tài)引導(dǎo)預(yù)期。當(dāng)日下午開盤之際，分管金融的國務(wù)院副總理劉鶴再表態(tài)引導(dǎo)預(yù)期。

12月28日是2018年最后一個(gè)交易日，收盤時(shí)全年下跌24.59%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌28.65%。

　　股指創(chuàng)新低，債市違約也創(chuàng)了新高。

2018年，全年發(fā)生債券違約118只，違約金額合計(jì)1154億，超過了歷年債券違約總額。債券市場第一只違約公募債券發(fā)生在2014年3月的11超日債，而從2014年到2017年，四年累計(jì)發(fā)生違約債券122只，涉及金額860億。

　　某股份制銀行投行部副總經(jīng)理向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“2017年我們面對的問題主要是市場風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)時(shí)我們覺得沒有比市場風(fēng)險(xiǎn)更可怕的東西。但是進(jìn)入2018年，我們又看到了一些新的東西，就是信用風(fēng)險(xiǎn)”。

　　官方公布的銀行不良貸款狀況總體平穩(wěn)，但一些小型農(nóng)商行，由于監(jiān)管部門要求將90天以上逾期都納入不良貸款統(tǒng)計(jì)等因素，不良快速飆升。

　　比如，貴陽農(nóng)商行不良率2017年末上升到19.54%。河南修武農(nóng)商行不良率升至20.74%。鄒平農(nóng)商行不良貸款率為9.28%，今年9月末，貴州甕安農(nóng)商行不良率高達(dá)9.81%。

　　正規(guī)金融體系風(fēng)險(xiǎn)尚且可控，以P2P為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融則是“一地雞毛”。有媒體統(tǒng)計(jì)，今年6-7月，全國共有幾百家P2P平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，有的直接跑路，有的因非法集資被抓，有的宣稱“良性退出”，其中不乏一些知名度很高，動(dòng)輒代償金額高達(dá)百億元的平臺(tái)，比如“錢滿倉”“唐小僧”“聯(lián)璧金融”“善林金融““投之家”“牛板筋”等。一系列風(fēng)險(xiǎn)事件也使得網(wǎng)貸平臺(tái)資金流量持續(xù)為負(fù)，有一名網(wǎng)貸之家員工曾在朋友圈表示，“五年的積蓄全部都給網(wǎng)貸行業(yè)交了學(xué)費(fèi)”。

　　調(diào)整與穩(wěn)杠桿

　　國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢的迅速變化，一些監(jiān)管政策有所調(diào)整，去杠桿力度也變得溫和。

　　比如，通過對比“資管新規(guī)”出臺(tái)及后續(xù)配套政策的落地，可以看出監(jiān)管政策有所調(diào)整。7月23日，幾部委再次發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見有關(guān)事項(xiàng)的通知》，明確了理財(cái)可以在限額內(nèi)投資非標(biāo)產(chǎn)品，過渡期可以發(fā)行老產(chǎn)品投資新資產(chǎn)，且其他關(guān)于流動(dòng)性管理等多項(xiàng)規(guī)定均有所放松。

9月28日，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的“理財(cái)新規(guī)”，進(jìn)一步明確理財(cái)可以通過公募基金投資股市，到后來的理財(cái)子公司管理辦法，明確產(chǎn)品可以直接投資股市，對于購買門檻不再設(shè)置限制。12月末，已有建行、中行兩家理財(cái)子公司迅速落地。

　　在去杠桿的政策上，也更加注意呵護(hù)民企。2018年8月，發(fā)改委、人民銀行、財(cái)政部、銀保監(jiān)會(huì)、國資委發(fā)布的《2018年降低企業(yè)杠桿率工作要點(diǎn)》提出要“充分發(fā)揮國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束機(jī)制作用。”

2018年9月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》，對于國企降低資產(chǎn)負(fù)債率提出具體的目標(biāo)。明確推動(dòng)國有企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率到2020年年末比2017年年末降低2個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　市場化法治化債轉(zhuǎn)股也被看作是降低企業(yè)負(fù)債率的一大利器。不過，債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)曾出現(xiàn)簽約多、落地少的問題，原因常常被歸咎于資金短缺和期限的不匹配。6月24日，央行宣布定向降準(zhǔn)，擬釋放7000億元資金規(guī)模。其中，5000億元用于支持市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”項(xiàng)目，同時(shí)撬動(dòng)相同規(guī)模的社會(huì)資金參與。

　　央行近日召開的第四季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)上也表示，“宏觀杠桿率趨于穩(wěn)定”，并提出穩(wěn)健的貨幣政策要更加注重松緊適度，保持流動(dòng)性合理充裕，保持貨幣信貸及社會(huì)融資規(guī)模合理增長。這也被普遍解讀為2019年貨幣政策將更加寬松。

　　四季度以來，民企融資問題受到空前重視。中央召開民企座談會(huì)，國務(wù)院、相關(guān)部委到地方政府、金融機(jī)構(gòu)，先后密集出臺(tái)了一系列政策舉措，加大民企融資力度，化解股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。此后，以央行行長易綱提出的“三支箭”和銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清提出的“一二五”目標(biāo)為代表，銀行保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)積極行動(dòng)，紓困民企。這也意味著未來結(jié)構(gòu)性去杠桿的過程中，民企將不再會(huì)被誤傷，一些優(yōu)質(zhì)民企融資狀況將獲得改善。

“從單純?nèi)ジ軛U，到結(jié)構(gòu)性去杠桿，再到穩(wěn)杠桿，然后回到結(jié)構(gòu)性去杠桿，中國去杠桿政策已漸趨穩(wěn)健、理性、協(xié)調(diào)?！眹医鹑谂c發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長、中國社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員李揚(yáng)在12月26日《中國國家資產(chǎn)負(fù)債表2018》發(fā)布會(huì)上這樣表示。